鮑威爾的“最後一舞”：為“更久不降息”鋪路？

发布时间：2026-04-27

本周四，4月FOMC會議在即，市場不必等待降息懸念揭曉——政策維持不變已是板上釘釘——真正的博弈全然聚焦於措辭的毫厘之差。

德銀與瑞銀在各自的最新研報中均指出，本次會議的核心問題在於：委員會是否會正式采納"雙向"風險表述，或鮑威爾是否會在發布會上發出更為均衡的風險評估信號，為"更久不降息"的前景正式鋪路。德意誌銀行的基準判斷是，實質性指引調整將推遲至6月，但風險明顯偏向鷹派。

對投資者而言，這一微妙轉向意味著降息時間表或被進一步壓縮乃至徹底消失，利率中樞將在中性水平無限期停留，債券久期風險不可低估。

更具歷史意味的背景是，本次4月會議極有可能是鮑威爾作為美聯儲主席的"謝幕舞臺"。

美國司法部本周宣布終止對鮑威爾就聯儲大樓翻新工程監管問題的調查，此前橫亙於凱文·沃什提名路上的最大政治障礙隨之消除。

瑞銀預計，沃什將順利通過參議院銀行委員會表決，並於6月16日至17日FOMC會議前宣誓就任美聯儲理事會主席。鮑威爾的理事會主席任期將於5月15日屆滿，屆時他承諾以"臨時主席"身份履職至繼任者確認到位。美聯儲的溝通紀元即將翻篇，政策風格面臨深遠變數。

鷹派措辭改寫的空間與邊界

德銀與瑞銀均預計，4月FOMC聲明將僅作有限調整，基準情景是延續3月措辭框架。三月聲明描述經濟以"穩健"速度擴張，就業新增"低迷"，失業率"基本穩定"，通脹"略微偏高"——目前的經濟數據仍大體支持這一描述。

然而鷹派修改的風險實實在在，兩條路徑值得重點關註：

其一，在中東局勢相關表述後嵌入通脹風險的措辭升級，例如直接說明"局勢發展已加劇通脹長期偏高的風險"；

其二，刪去前瞻指引中的"additional（額外）"一詞——目前的措辭"在考量聯邦基金利率目標區間進一步調整的幅度和時機時"中，"additional"隱含了下一步為降息的鴿派預設。

3月會議紀要已顯示，支持采納雙向風險表述的委員人數從1月的"若幹人（several）"增至"一些人（some）"，且措辭堅定性有所加強。

德銀傾向於認為，6月是做出實質性指引變化的更佳時機，屆時委員會將對中東局勢、勞動力市場穩定性及通脹傳導路徑有更多清晰判斷。

新聞發布會：風險平衡的定性博弈

中東局勢將毫無懸念地主導鮑威爾的發布會問答。

預計鮑威爾將再次強調官員無法判斷戰爭對美國經濟及貨幣政策的精確影響，但可能如其他官員（包括理事沃勒）所言，指出油價持續高企的時間越長，核心通脹受傳導壓力的風險就越大：短暫的油價沖擊或可"看穿"，持續性高油價則不然。

在3月發布會上，鮑威爾的措辭已頗具預示意味："勞動力市場風險偏向下行——這意味著需要降息；通脹風險偏向上行——這意味著需要加息，或至少不降息。"

德銀認為，本次發布會的慣性選擇是維持類似表述，延長暫停期仍是優先的鷹派應對工具，而非加息。鮑威爾不太可能排除未來某時點加息的可能性，但也不會暗示這是近期選項。

值得註意的是，3月發布會上"通脹"被提及67次，"勞動力市場/就業/失業"僅被提及40次，通脹已顯然成為政策天平最重的砝碼。

德銀已將原本對9月份降息的預測全面撤銷，現基準預期為：聯儲將在中性利率附近無限期按兵不動。3月點陣圖的長期利率中值已升至3.1%，德銀認為，考慮到增長、通脹及金融條件的行為表現，中性利率實際位置可能高於官員的預估。

通脹畫面：核心PCE漲幅觸及近三年新高

通脹的超預期韌性已是本次會議無法回避的核心敘事。

一季度折年4.1%的核心PCE漲幅意味著，此前被視為暫時性的通脹再加速正在變得持續。對比2024年5月FOMC聲明——當時委員會以"近幾個月缺乏進一步進展"描述通脹停滯——當前局面的相似度令人警覺。

3月零售及餐飲銷售額環比上漲1.7%，其中加油站銷售額激增15.5%，對名義銷售額形成顯著提振。剔除汽車與汽油的核心銷售額環比上漲0.6%，控制組銷售額上漲0.7%，細節方面表現相對穩健。表面亮眼的零售數據背後，稅收退款效應功不可沒——瑞銀預計今年累計退款將高於去年約500億至600億美元（約15%）。

勞動力市場：下行風險漸消，但加息門檻依然高懸

與通脹的迫切感相比，勞動力市場為委員會提供了相對充裕的觀察空間。

截至4月18日當周，初次申領失業金人數小幅上升6000人至21.4萬，4周移動平均值為21.1萬，較一年前低約1萬人；續請失業金人數為182.1萬，同比低約1.9萬，條件邊際改善。

ADP每周就業脈沖數據顯示，截至4月4日的四周內，私人就業平均每周擴張約5.5萬人，折算月增約23.8萬人——若得到印證，將是顯著的勞動力市場加速信號，但瑞銀提醒該序列與BLS數據的歷史相關性較低，需審慎解讀。

德銀認為，如果再有一兩個月的穩健勞動力數據，委員會對就業下行風險的擔憂將進一步消散，屆時支持降息的論據將幾乎完全依賴通脹進展本身。

權力交接：沃什接班時代開啟，聯儲進入新溝通紀元

司法部撤案移除了凱文·沃什提名最關鍵的政治攔路虎。

此前，參議院銀行委員會成員、北卡羅來納州共和黨參議員Thom Tillis曾明確表示，在司法部調查解決前將拒絕推進任何美聯儲提名，這將導致委員會中出現12比12的平局。隨著撤案落定，瑞銀預計沃什將依次通過銀行委員會投票與全院表決，並在6月FOMC會議前宣誓就任。

在參議院聽證會上，沃什幾乎未就近期利率路徑提供具體信號，但亮出了若幹政策坐標：批評聯儲"使命蔓延"，主張擴大後的資產負債表應回歸緊急工具定位，對AI驅動的潛在GDP增長持積極看法，並承諾貨幣政策決策保持獨立。

瑞銀對沃什能否推動實質性溝通變革持審慎態度——他作為FOMC 12名投票委員之一，需贏得委員會多數才能推動政策變革，而在近期的框架評審中，"沒有任何想法獲得委員會的廣泛支持"。

資產負債表：購買步伐已放緩，長期瘦身路徑仍在推演

紐約聯儲宣布，4月14日至5月13日期間，儲備管理購買（RMP）規模將從此前每月約400億美元降至約250億美元，另有約160億美元的再投資購買。

瑞銀更新資產負債表預測，假設全年維持每月約250億美元的RMP規模，並預計2027年和2028年將分別提升至約每月400億美元和約500億美元，以保持準備金充裕。

美聯儲理事米蘭與聯儲同僚合著的《縮減美聯儲資產負債表用戶指南》，提出了包括監管調整、改變持有準備金盈利性等多種影響準備金需求的方案，估計相關措施可帶來1.2萬億至2.1萬億美元的資產負債表縮減。

但文章同時警告，這可能"在極端事件中引發更大的美聯儲敞口風險"，且任何行動的實施需要"至少一年、甚至數年"的規劃。沃什在聽證會上的表態也與此呼應，強調資產負債表變化應審慎推進。

中東與能源：不確定性仍是政策航向的最大錨定變量

達拉斯聯儲特別調查顯示，受訪能源公司高管中，20%預計霍爾木茲海峽交通將於5月恢復正常，39%預計在8月，26%預計在11月，僅14%認為恢復正常將晚於2026年11月。約48%的受訪者認為海峽恢復正常後5年內"非常可能"再度遭受地緣事件幹擾，38%認為"有一定可能"。截至報告發布時，布倫特原油已重新突破每桶100美元大關。

對投資者而言，中東局勢的演進路徑——尤其是油價的持續時長——將直接決定美聯儲貨幣政策是否由"更久不降息"進一步演變為重新討論加息的必要性。

當前市場定價基本反映聯儲在未來數次會議維持不變，官員們對此大體認同。但在高通脹、弱消費信心（4月密歇根消費者信心指數終值跌至49.8，創歷史新低）與勞動力市場韌性並存的復雜格局下，任何方向的政策轉變都不應被提前鎖定。