華爾街美債持倉創2007年以來新高，下一輪動蕩的開始？

发布时间：2026-04-28

華爾街主要交易商正以金融危機以來最大規模重返美債市場，但這一看似積極的變化難以掩蓋另一側持續累積的杠桿風險——對沖基金的超高杠桿頭寸已成為市場結構中最重要的隱患。

據英國《金融時報》基於紐約聯儲數據的測算，今年主要交易商持有的國債凈頭寸均值已升至約5500億美元，占整體市場比重接近2%，為2007年以來最高水平。

這一變化的核心驅動力是強化補充杠桿比率（eSLR）規則的修訂——特朗普政府推動放寬了大型銀行須持有的非風險調整資本要求，直接打開了銀行重返國債做市的通道。

另一方面，Apollo全球管理公司首席經濟學家Torsten Slok警告，對沖基金在31萬億美元美債市場中的持倉占比已升至歷史峰值8%，背後有逾6萬億美元回購協議及主經紀商融資撬動杠桿。他指出，一旦高杠桿頭寸被迫集中平倉，"可能向全球固定收益市場傳導沖擊波"，進而波及股票、企業債和抵押貸款等各類市場。

銀行持倉的改善與對沖基金的杠桿隱患並存，構成當前美債市場的核心矛盾。市場結構究竟是在修復，還是在以新的方式積累系統性風險，爭議尚存。

監管松綁打開銀行持債空間

2008年金融危機之後，嚴格的資本監管使大型銀行逐步退出了美債做市的核心角色。如今，這一趨勢正在悄然逆轉。

由特朗普任命的美聯儲監管委員會主席Michelle Bowman主導推進了eSLR規則修訂。摩根士丹利本月確認，已借助SLR修訂部署了更多資本用於國債交易。美國銀行利率策略主管Mark Cabana表示，"過去幾個月，交易商國債持倉明顯增加，這是SLR確實產生影響的證據。"

Coalition Greenwich數據顯示，六大系統重要性銀行此前持有的資本平均超出監管要求2.4個百分點。該機構全球資本分析主管Minal Chotai指出，隨著資本規則調整，"維持這些巨額超額緩沖的理由已消失"，意味著更多資本有望釋放至交易業務。

對沖基金悄然成為最大境外持債主體

在傳統做市商退出的十余年間，對沖基金已悄然填補了美債市場的核心角色。

據美國金融研究辦公室數據，截至2025年底，對沖基金持有的美債多頭頭寸達2.4萬億美元、空頭1.6萬億美元，較三年前近乎翻三倍。美聯儲經濟學家還指出，官方TIC數據對對沖基金跨境持倉的低估高達1.4萬億美元——修正後，註冊於開曼群島的對沖基金實際上已是美債最大境外持有方，持倉顯著超過中國、日本和英國。2022年至2024年間，對沖基金吸收了美國中長期國債凈發行量的37%，"幾乎相當於其他所有境外投資者的總和"。

這一擴張主要由"基差交易"驅動——利用國債現貨與期貨價差套利，並通過高倍杠桿放大收益。該策略利潤極薄，高度依賴穩定融資條件。2020年債市動蕩中，美聯儲曾不得不直接介入，以穩住因對沖基金頭寸快速平倉而失序的市場。

結構性變化難以逆轉，再融資壓力如影隨形

市場各方對這一結構的判斷存在明顯分歧。

摩根大通全球利率策略主管Jay Barry直言："一級交易商不會重回2008年前的角色，對沖基金和高頻交易商占據更大份額的格局不會逆轉。"

TD Securities利率策略師Molly Brooks則指出，若波動率下降或美聯儲大幅降息，對沖基金可能主動縮減倉位——屆時誰來接盤，仍是懸而未決的問題。範德堡法學院教授Yesha Yadav警告，由於銀行並無做市的法定義務，"撤銷這些資產負債表規則並不能保證奏效"。巴克萊全球研究主席Ajay Rajadhyaksha也認為，銀行持倉增加固然與監管變化有關，但結構性約束並未根本消除。

在此背景下，美國財政部的再融資壓力是確定性約束：明年將有相當於美債總量33%的債務到期，需滾動發行約10萬億美元新債，而非美央行已累計出售逾820億美元美債，存量降至2012年以來最低水平。前財政部長Henry Paulson近期公開呼籲政策制定者提前制定應急預案，以防需求崩潰的極端情形。截至上周五收盤，10年期美債收益率報4.24%。

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